sábado, 21 de marzo de 2020

El posible impacto económico del coronavirus en la Argentina

El coronavirus y la crisis mundial le pegan a la Argentina en su peor momento. Hasta hace unos días leíamos a los economistas hablar sobre el sendero de convergencia fiscal, de las paridades, de los exit yields y todo relacionado con la oferta a los bonistas que ya deberíamos haber hecho de acuerdo al cronograma original planteado por el Ministerio de Economía a fin de enero. Hoy nada de eso importa. Argentina parece dirigirse nuevamente a la cesación de pagos y no hay vacuna que llegue a tiempo para prevenirlo.

¿Qué nos espera? Difícil de saber pero veamos qué nos paso en 2009 dónde también se juntaron una pandemia (la gripe A) con una caída global de la actividad producto de la crisis financiera que comenzó en 2007. El último trimestre de 2008 el PIB cayó 4,6% y en el primer semestre de 2009 la caída fue de otro 6%. El PIB del segundo trimestre de 2009 fue 10% menor que el del segundo trimestre de 2008. La caída del PIB de 2009 fue 6% en relación al 2008. La combinación de estos dos eventos mundiales que impactaron a la economía local. En 2008 Argentina tenía un superávit primario de 2,1% del PIB y un superávit financiero levemente positivo. En 2009 el superávit primario se redujo en 2 puntos a 0,1% del PIB y el superávit financiero se transformó en un déficit de 2% del PIB.

¿Y hoy cómo estamos? Mucho peor por donde se lo mire. A nivel mundial esto recién empieza. Las bolsas no paran de caer y los bancos centrales toman medidas desesperadas que no le pueden poner un piso a los derrumbes diarios en los mercados. El virus se sigue esparciendo por todo el globo y si bien parece ser que China pudo controlar el brote en Wuhan lo hizo a costa de un esfuerzo mayúsculo que no sabemos si puede ser replicado en otras partes del mundo. Tampoco podemos descartar, por ahora, la posibilidad de nuevos brotes en el futuro.

La situación doméstica también es mucho peor. Hasta la caída del cuarto trimestre de 2008 la economía argentina había registrado 17 trimestres consecutivos de crecimiento al 2% promedio trimestral. Hoy arrastramos un período de estancamiento de casi 10 años y no tenemos superávit primario. Las reservas internacionales netas del BCRA son menores y en 2009 el BCRA terminó siendo comprador neto de divisas al sector privado sin controles de capitales. Diez años atrás el crecimiento de la base monetaria era del 11% anual con el BCRA comprando reservas. En 2019 cerramos con una expansión del 30% y el BCRA vendiendo dólares. En 2019 las reservas brutas cayeron más de 21.000 millones de dólares a pesar de que recibimos más de 15.000 millones del FMI. Los pasivos remunerados del BCRA (Pases, Lebac y Leliq) en 2008 promediaban el 60% de la base monetaria mientras que ahora estamos más cerca del 85%. La inflación de 2019 fue más que el doble de la inflación estimada en 2008 (54% vs 21%).


En la pandemia de la gripe A en 2009 la medida más restrictiva que se tomó fue el cierre de los colegios durante el mes de julio que ya de base incluye las dos semanas de vacaciones de invierno. Hoy tenemos un cierre total de la economía por un período no menor a los 14 días. Todo esto me lleva a pensar que el impacto económico será mucho peor que en 2009.

Creo que la caída de 6% que vimos en 2009 es un piso muy conservador para lo que vamos a ver en el 2020 y el deterioro del resultado fiscal va a ser mucho mayor que el 2%. ¿Por qué? Por dos razones. Primero porque hubo un cambio en el tamaño y en la composición del gasto público. En 2008 el gasto primario del sector público no financiero nacional era menor al 15% del PBI, el año pasado se ubicó por arriba del 18%. En 2008 las prestaciones de la seguridad social más las transferencias al sector privado (subsidios) representaban el 59% del gasto primario, en 2019 esa fracción se incrementó al 67%. La segunda razón es que ya se anunció un paquete de medidas de ayuda que si bien se presentan como medidas de estímulo yo creo que, sin descalificarlas, son medidas de contención social para ayudar a los sectores más afectados a enfrentar la crisis pero que en el corto plazo no deberían tener un impacto sobre el nivel de actividad. O sea podemos darles un subsidio a los trabajadores de un cine y una rebaja de impuestos al dueño pero no vamos a lograr que las salas se vuelvan a llenar mientras dure la pandemia.

Por lo tanto partiendo del déficit primario de 0,4% en 2019 si repetimos la experiencia de 2009 el déficit primario se iría al 2,5% del PIB sin ningún tipo de paquete de alivio. Si le agregamos medidas como las que se planean tomar en los países más desarrollados que se estima tendrán un impacto fiscal de 2 puntos del PIB entonces estaríamos hablando de un déficit primario de 4,5% del PIB en el mejor de los casos.

Dado que el mercado de capitales está prácticamente cerrado no es muy descabellado imaginar que la totalidad del déficit se financie con recursos del BCRA. Financiar 4,5% del PIB con emisión no es tarea fácil sobre todo cuando la economía ya se encuentra en un proceso de desmonetización y un ratio de base monetaria a PIB de 6,5% (en 2008 la base monetaria representaba el 8,7% del PIB y no había cepo cambiario). Si suponemos que el proceso de desmonetización se frena (o sea que la demanda de dinero se mantiene) entonces estaríamos hablando de una tasa de inflación de 100%. Si la demanda de dinero se cae entonces corremos el riesgo de caer en una hiperinflación.

Obviamente el BCRA puede intentar absorber los pesos y para eso tiene dos caminos: vender reservas o colocar Leliq. Las reservas netas no alcanzan para absorber todos esos pesos pero la verdad que no se me ocurre un mejor momento para usarlas que este por pocas que sean. También se puede buscar la forma de utilizar el famoso swap con China. Si se utilizan dólares para este fin hacerlo al tipo de cambio oficial sería ridículo y debe buscarse un mecanismo de mercado para realizar dichas operaciones. Absorber pesos con Leliq es muy riesgoso por el respectivo déficit cuasifiscal que se genera y debería utilizarse de manera muy moderada.

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